Инвесторов лучше «среднего» — очень мало, а не половина
(Навеяно очередной тирадой Григория Барщевского про активные инвестиции.)
Один из любимых аргументов против пассивного инвестирования — «вы что, хотите быть хуже среднего?». Ведь результат пассивного подхода — это всегда среднерыночная доходность минус потери, комиссии и налоги. Вопрошающим так, надо полагать, за этим видится ужасная картина как пассивные инвесторы тщетно плетутся вслед за поездом, на котором весело уезжает большинство участников рынка. Ведь средний же — это половина, а хуже среднего — хуже уже большинства. И надо-то всего лишь чуть-чуть чему-нибудь поучиться (финансовую отчётность там читать, или тренды ловить) — и вы уже довольный пассажир стремительного поезда. Но... Это вновь «ловушка нормального распределения», о которой я уже писал в статье о контринтуитивности доходностей .
Если мы посмотрим переписи «пассажиров» — результаты активно-управляемых фондов (особенно наглядно это видно в отчёте от Morningstar) — то увидим примерно такую картину распределения доходностей на горизонте 10-15 лет:
На развитых рынках только 10% активных управляющих показывает долгосрочную доходность выше среднерыночной (точнее, доходности своего бенчмарка после поправки на риск). И даже этот результат — неустойчив (см. там же табличку от Vanguard, аналогичные результаты сообщает SPIVA Persistence Scorecard): экстремальные доходности чаще оказываются результатом случайного попадания в супер-успешные акции, т.е. реальных лидеров ещё меньше (и практически все их имена хорошо известны).
К упомянутым исследованиям обычно предъявляют обвинения в ангажированности (хотя специализация Morningstar — именно активно-управляемые фонды), однако за проверкой результатов далеко ходить не нужно. Картинка выше построена просто на результатах скринера по американским Large Cap Blend фондам (т.е. бенчмарком которых будет SnP500), существующим более 10 лет. То есть даже без поправки на провалившиеся и закрытые — выводы подтверждаются.
Доходность я показал после комиссий, что тоже является предметом претензий. В упомянутых исследованиях можно увидеть результаты до комиссий — они, очевидно, чуть лучше, хотя и не намного. На моём графике в этом случае опережать рынок будут 33% фондов (но, опять же, надо вспомнить про ошибку выжившего). Однако сравнение результатов до комиссий с рынком будет некорректным. Активные стратегии имеют гораздо более высокие по сравнению с пассивными транзакционные и организационные издержки, которые оплачиваются из комиссии фонда. «Исправляя» результаты активных фондов на размер комиссий, мы делаем их стратегии бесплатными, а это очень существенная фора.
Ещё одно замечание, о котором я недавно с удивлением узнал, это игнорирование размера фондов. Вообще, в детальных отчётах есть цифры, взвешенные по размеру активов фондов, и качественную картину это не меняет: на 90+% провалившихся активных стратегий приходится 75+% денег, оказавшихся вложенными неэффективно. Т.е. асимметрия остаётся, хотя и чуть менее выраженная.
Таким образом выбор среднерыночного результата — это выбор места не в конце списка участников, а ближе к лучшим 10%. Причём практически бесплатного места — комиссии пассивных фондов минимальны. А чтобы пробиться на это место своими силами — надо быть не чуть-чуть лучше «среднего инвестора», а значительно лучше довольно опытного большинства.