Облигации

Специфика, риски и доходность облигаций.

Обновлено:

Общие представления

Облигация — это стандартизированная долговая расписка юридического лица (в т.ч. регионального или федерального министерства финансов). У облигации есть номинал — размер долга, относительно которого рассчитываются купонные выплаты. Номинал облигации, как правило, возвращается её владельцу в конце срока обращения (хотя тут могут быть варианты).

Важно различать номинал облигации и её стоимость, которые связаны только очень косвенным образом. Номинал — это размер долга по облигации, а стоимость вы заплатите её предыдущему владельцу. Эмитент облигации (должник) никакого отношения к стоимости облигации не имеет и даже не знает про неё. Он знает только про размер своего долга — номинал облигации.

Чаще всего облигации покупаются на вторичном рынке — биржевых торгах или внебиржевом рынке. Однако их можно купить и во время первичного размещения (вы даёте в долг непосредственно заёмщику), для этого надо откликнуться на объявление вашего брокера о размещении и подать соответствующую заявку (бывают разные способы с разными комиссиями, смотрите что написано в объявлении). В случае равных комиссий ни один из этих способов не выгоднее другого: на вторичном рынке свежеразмещённая облигация может как подорожать, так и подешеветь. Облигации продаются поштучно, обычная стоимость одной облигации — 1000р.

Виды облигаций на российском рынке

  1. Облигации федерального займа (ОФЗ). Выпускаются Министерством финансов РФ. Считаются абсолютно надёжными т.к. на выплату своих долгов государство всегда может деньги если не собрать налогами, то напечатать.
  2. Муниципальные облигации (муни) — облигации регионов и городов, они же субфедеральные. Доходность чуть выше ОФЗ. Считается, что надёжность такая же: если что, Москва поможет. Однако у Москвы такой обязанности нет и я считаю эти облигации менее надёжными, чем облигации крупных компаний, тем более государственных.
  3. Корпоративные облигации — крупных и мелких предприятий. Доходность примерно соответствует риску, но с поправкой на ликвидность: доходность неликвидных облигаций по цене продавца может быть и отрицательной.
  4. Еврооблигации. Так у нас называются любые облигации российских организаций, номинированные в любой иностранной валюте. Их выпускают как Минфин, так и предприятия (особенно банки, но это очень рискованная история).
  5. Купонные облигации Банка России (КОБР) — облигации ЦБ РФ, только для банков.
  6. Ипотечные облигации — ипотечные кредиты, запакованные в пакеты облигаций и выпущенные на рынок. Характеризуются очень высоким риском и непредсказуемыми погашениями номинала, которые едва ли компенсируются доходностью.
  7. Народные ОФЗ. Нерыночные бумаги со сложными правилами начисления купона, продажей через банки и заградительными комиссиями. Игнорируйте.

Особенности облигаций

Для начала, проще всего рассматривать облигацию как вклад с выплатой процентов на отдельный счёт. Вы вложили некоторую сумму, в конце срока обращения получите известную сумму, а в его течение получаете известные выплаты в известные даты (как правило, два или четыре раза в год). Дальше будем усложнять.

  1. Вложения не застрахованы, поэтому я бы рекомендовал ограничиться ОФЗ, выплаты по которым гарантированы Министерством финансов (почти как АСВ, где гарантия от Центробанка, только сумма не ограничена), и облигациями крупных окологосударственных компаний.

  2. Если банки предлагают вклады максимум на 3 года (крайне редко — 5), то в облигациях можно зафиксировать процентную ставку и на 30 лет, и даже «навсегда».

  3. Заплаченная при покупке облигации сумма (стоимость) может быть как меньше, так и больше полученной в конце (номинала). Если во время обращения облигации процентные ставки снизились, то стоимость облигации возрастёт и станет больше номинала (т.к. размер купона зафиксирован), чтобы эффективная доходность стала равна среднерыночной. Можно считать, что каждая купонная выплата теперь содержит не только процент по долгу, но и компенсацию разницы между номиналом и стоимостью облигации. Так же и наоборот, если ставки вырастут, то стоимость облигации станет ниже номинала: и вместе с погашением основного долга вы получите компенсацию недополученных купонных выплат. Дальше есть калькулятор, на котором можно прикинуть это изменение цены в зависимости от параметров облигации.

    Почему-то распространено мнение, что выгоднее покупать облигации, которые торгуются дешевле номинала. Это неверно. При равном риске, эффективная доходность к погашению (или ожидаемая эффективная доходность к погашению, если будущие выплаты по облигации неизвестны) будет одинакова.

    Но на даный момент с налоговой точки зрения выгоднее покупать облигации дороже номинала: при той же доходности после погашения у вас появится реализованный убыток, на который можно будет уменьшить налогооблагаемую прибыль по другому эмитенту.

    После же 1 января 2021 года, когда облигаций со льготным налогообложением не будет, действительно станет выгоднее покупать облигации дешевле номинала. Из-за отложенного налогообложения. У облигаций, продающихся дороже номинала, выский купон, а 13% будет удерживаться с каждой выплаты, уменьшая сумму для реинвестирования. С облигации, купленной дешевле номинала, вы всю разницу в выплатах получите в самом конце, при погашении, а налог с неё заплатите ещё через полгода-год.

  4. На стоимость облигаций также влияют и настроения на рынке. Очередной геополитический выверт распугал иностранных инвесторов — на распродажах ставки на рынке вырастают с 5%г до 20, а ваши облигации аналогично обесцениваются.

  5. Соответственно, если вы по какой-то причине закрываете вклад, то теряете только проценты, а если продаёте облигации — то можете потерять часть вложенных денег (а можете наоборот, получить с избытком).

  6. А вот накопленные проценты вы не теряете: вместе со стоимостью облигации продавец получает (а покупатель платит) размер начисленного к моменту продажи, но ещё не выплаченного купона. Он называется накопленным купонным доходом (НКД) и учитывается отдельно от стоимости облигации. Т.е. если номинал облигации 1000р (это почти всегда так), цена облигации 120% (она всегда указывается в процентах от номинала), купон 100р раз в год и последний раз выплачивался ровно полгода назад, то вы заплатите (или получите) 1250р (1000 × 120% + 100 × 1/2).

  7. Номинал облигации может выплачиваться частями по известному графику — облигации с амортизацией долга. Размер купона после частичной выплаты пересчитывается по той ставке, которая указана на облигации (опять же, не по рыночной, а по действовавшей в момент размещения; рынок определяет только стоимость облигации).

  8. Номинал облигации может выплачиваться по неизвестному графику, таковы почти все ипотечные облигации и другие формы секьюритизированных кредитов (заёмщик досрочно погашает часть кредита — вы досрочно получаете часть номинала). Не лезьте сюда.

  9. По некоторым облигациям предусмотрено право эмитента погасить их по номиналу в любой момент или в заранее установленные даты.

  10. Номинал облигации может вообще не выплачиваться — это вечные облигации, по которым эмитент платит купон всё время своего существования.

  11. Номинал облигации может индексироваться — увеличиваться сам по себе (опять же, с пересчётом купонов). Таковы облигации федерального займа 52-й серии (с индексируемым номиналом, «ИН»): номинал увеличивается вслед за индексом потребительских цен, купон 2,5%г к номиналу.

  12. Ставка купона по облигации может быть плавающей, изменяющейся вслед за ключевой ставкой ЦБ РФ или RUONIA. Обычно это происходит в момент выплаты купона: рассчитываем среднюю ставку за определённый период времени (обычно равный времени между выплатами купонов), умножаем на номинал облигации, получаем величину следующего купона.

  13. Ставка купона на следующий период может быть заранее неизвестной и определяться самим эмитентом. В этом случае у всех держателей облигаций, несогласных с новой ставкой, эмитент обязан выкупить облигации по номиналу (это называется офертой). Таково большинство корпоративных облигаций. Бывали случаи, когда эмитент ставку следующего купона устанавливал в 0,1%г, и все, кто не уследил и не подал вовремя заявление об участии в оферте, оставались с обесценившейся бумагой, не приносящей никакого дохода на много лет, до самого погашения.

  14. Ставка купона может быть нулевой. В этом случае вся доходность облигации — в разнице между стоимостью приобретения и номиналом.

  15. На спекулятивный доход от продажи всех видов облигаций и на купоны некоторых корпоративных облигаци надо платить налоги. Об этом см. в статье о налогах. Как правило, брокер всё посчитает сам, но это может оказать значительное влияние на полученную доходность.

  16. От своих обязательств по субординированным облигациям эмитент может отказаться практически в любой момент, даже не объявляя о своём банкротстве. Внимательно читайте проспект эмиссии облигаций, если будете брать корпоративные.

Историческая доходность облигаций

Доходность рынков облигаций разных стран (с поправкой на местную инфляцию, при реинвестировании купонов и отсутствии налогов и транзакционных издержек), по данным Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook 2017-2020:

С 1900 С 1965 С 2000
Длинные Короткие Длинные Короткие Длинные Короткие
Австралия 1,7 0,7 2,6 2,2 4,6 1,7
Австрия -3,7 -7,9 4,8 1,9 6,5 0,1
Бельгия 0,5 -0,3 4,7 2,2 5,5 -0,2
Канада 2,2 1,5 4,1 2,1 5,3 0,3
Китай (с 1993) 2,2 0,5 3,1 0,6
Дания 3,3 2,1 6,1 2,5 6 0,3
Финляндия 0,3 -0,5 4,2 2,3 6,5 0,7
Франция 0,3 -2,7 6 0,7 6,2 0,3
Германия -1,3 -2,4 5,1 1,6 7,1 0,3
Ирландия 1,6 0,7 3,9 1,5 5,6 0,4
Италия -1,1 -3,5 3,4 -0,2 5,7 0,2
Япония -0,8 -1,8 3,8 0,2 3,7 -0,1
Нидерланды 1,7 0,6 4 1,1 6,1 -0,1
Новая Зеландия 2,1 1,7 2,7 2,2 4,4 2,4
Норвегия 1,9 1,1 3 2 4,3 1,1
Португалия 0,8 -1,1 -1,4 -0,8 3,8 -0,1
Россия (с 1995) 4,5 -0,8 5,1 -1,9
ЮАР 1,9 1 2 1,9 5,1 2,2
Испания 1,8 0,3 2,7 0,8 5,1 -0,2
Швеция 2,8 1,9 4,2 1,9 5,7 0,7
Швейцария 2,3 0,8 3,2 0,5 4,9 0,4
Великобритания 1,9 1 4,5 1,7 4,2 0,4
США 2 0,8 4,1 0,7 4,9 -0,5
Весь мир 2 0,8 4,8 0,7 4,8 -0,5

При этом важно учитывать, что до настоящего момента мир находился в глобальном тренде на снижение ставок. Особенно сильно — с 1980-х. Это приводит к завышенной исторической доходности длинных облигаций по сравнению с ожидаемой в будущем, которая, не исключено, будет даже отрицательной из-за роста ставок.

В каких случаях какие облигации выбирать

Для сбережений на короткие сроки облигации мало подходят: накладные расходы сведут доходность к банковскому вкладу, а то и ниже. Их лучше использовать для накоплений на отдалённые, но конкретные, финансовые цели (3 года и дальше) и приобретать облигации, которые погашаются под желаемую дату, а не рассчитывать на то, что вы их сможете продать по цене покупки или дороже (даже если макроэкономическая ситуация складывается в эту сторону: локальная флуктуация в момент планируемой продажи легко расстроит все ваши планы и вгонит в убыток).

Облигации с фиксированным купоном (или вовсе без такового) хороши в ситуации падения ставок: в этой ситуации они могут принести дополнительный доход. Облигации с плавающим купоном дополнительного дохода не принесут, зато вы всегда будете получать рыночную ставку на свои вложения, и они не будут обесцениваться в случае её роста (но могут обесцениваться по другим причинам). Облигации с индексируемым номиналом — это гарантированная защита от инфляции и минимальный риск реинвестирования и накладные расходы (т.к. основная их доходность — от индексации, а не выплаты купона, который надо снова вкладывать под текущую ставку и платить комиссии).

Я бы не стал подставлять свои сбережения риск роста ставок, поэтому выбирал бы индексируемые облигации, или облигации с плавающим купоном. Первые — для дальних целей, вторые — для более близких (просто потому, что индексируемых облигаций сейчас всего два выпуска, и сложно подобрать выпуск с погашением к нужной дате).

Доходность корзины ОФЗ в сравнении с банковскими вкладами выглядит вот так:

Здесь видно, что облигации в целом хорошо сохраняют деньги от инфляции, однако возможны внезапные и крупные просадки капитала, которые восстанавливаются достаточно долго. Именно поэтому под конкретные цели лучше приобретать облигации, которые погашаются перед нужной датой.

Рыночная цена облигации. Калькулятор

Справедливая цена актива рассчитывается как размер всех будущих выплат по нему, скорректированный на риск потери этих выплат (от инфляции, банкротства заёмщика, преждевременной продажи/выкупа по заниженной цене и т.д.). Для практически всех государственных облиагаций из всех этих рисков остаётся только риск инфляции. При этом, для финансовых организаций, которые в основном и торгуют облигациями, инфляция = стоимость займов на межбанковском рынке (она же стоимость денег). Поэтому на спокойном рынке стоимость государственной облигации устанавливается точно в сумму всех будущих выплат (купонов + разницы между ценой и номиналом), скорректированных (дисконтированных) на размер ожидаемой стоимости денег (, — размер i-й выплаты, — время от текущего момента до выплаты, — средняя процентная ставка на этом периоде). На неспокойном же рынке, во время кризисов, цена может достаточно далеко уходить от своего равновесного значения.

Если облигация с фиксированным купоном, то посмотреть, как зависит её равновесная стоимость от изменения срока до погашения и ожидаемой процентной ставки можно на этом калькуляторе (актуальные ставки можно посмотреть на кривой бескупонной доходности).

Виды доходности облигаций

  1. Ставка купона (купонная доходность) — не является, на самом деле, доходностью. Через эту ставку определяется размер годового купона облигации, т.е. какой процент от номинала будет выплачивать эмитент. Вы крайне редко можете купить облигацию по номиналу...
  2. Текущая доходность — какую доходность вы получите, если купите облигацию по рыночной цене (без НКД), получите следующий купон и продадите облигацию по цене покупки (цена облигации не изменяется после выплаты купона, так как накопленный купон учитывается отдельно, но может изменяться по другим причинам, в т.ч. из-за приближения срока погашения — см. калькулятор).
  3. Скорректированная (или модифицированная) текущая доходность — как текущая доходность, но учитывает НКД в цене покупки.
  4. Простая доходность к погашению — какую доходность вы получите, если купите облигацию по рыночной цене (с НКД) и будете получать все выплаты по облигации до самого её погашения без реинвестирования. Если купон переменный, то все неизвестные купоны будут считаться как последний зафиксированный, если купон определяется эмитентом, то доходность рассчитывается до последнего известного купона с выкупом по номиналу — к оферте.
  5. Эффективная доходность к погашению — как простая доходность, но с учётом реинвестирования купонов по начальной цене облигации.
  6. Номинальная доходность к погашению — как эффективная доходность, только все полученные купоны реинвестируются в конце года.

Для конкретного выпуска облигаций все доходности можно увидеть на на сайте Мосбиржи, в графу «расчёт доходности по цене» нужно вводить планируемую цену покупки.

Наиболее точное сравнение с банковским вкладом даёт простая доходность к погашению, но она не учитывает периодичности поступления купонов и их размера. Чтобы их учесть нужно пользоваться эффективной доходностью, но она пригодна только для сравнения разных выпусков облигаций между собой. А для облигаций с переменным купоном и индексируемым номиналом никакая из этих величин не имеет смысла, для их оценки нужно строить более сложные модели денежных потоков, и проще просто полагаться на то, что рыночная цена выравнивает ожидаемые эффективные доходности всех инструментов.

Инструменты для выбора облигаций