Ищем «справедливый» курс доллара
В статье о сбережениях на депозитах я уже упоминал о паритете процентных ставок — что в долгосрочном периоде валюта сбережений не важна т.к. динамика валютных курсов отражает динамику процентных ставок.
Попробуем воспользоваться этим знанием, чтобы определить «справедливый» курс доллара. Я отнюдь не предлагаю использовать такой расчёт при принятии каких-то финансовых решений, просто частенько приходится слышать мечтательно-опасливое «а вдруг всё наладится, и доллар снова на 35». Нет. Рубль, конечно, очень волатильная валюта, но не до такой степени. Смотрите.
Идея проста. Если вы можете вложить без риска, условно, 100$ под 2%г, или занять их под ту же ставку, обменять на рубли, и вложить на год под безрисковые 7%г и обменять обратно на доллары, то, без учёта транзакционных издержек, обратно вы должны получить всё равно 102$. Потому что иначе получается вечный двигатель: безрисковая доходность выше безрисковой ставки в долларах. То есть рубль должен обесцениться на разницу ставок — 5%.
Я бы сказал, что эта разница создаётся за счёт того, что вам нужно из рублёвых вложений достать больше долларов, чем вы в них положили (как раз на размер накопленной доходности). Но так как, симметрично, из долларовых вложений приходится доставать больше рублей, курс смещается только на разницу в ставках. Извлечение арбитражной прибыли из нарушения паритета ставок называется carry trade. Что интересно, этот вид арбитража в краткосрочной перспективе (пока происходит чистый приток средств в более доходную валюту) усугубляет расхождение.
Таким образом, зная динамику накопленной разницы в ставках и «справедливый» (т.е. не смещённый из-за нефтяной конъюнктуры или геополитики) курс доллара, мы можем посчитать справедливый курс доллара в любой момент времени.
С разницей в ставках довольно просто. Возьмём средневзвешенные ставки по однодневным межбанковским кредитам (чтобы как можно лучше выполнялись условия безрисковости и «занять или вложить под одну и ту же ставку», да и carry trade — занятие преимущественно банков) в долларах в США (американские банки занимают в долларах и вкладывают в рубли) и в рублях в РФ (российские банки занимают в рублях и вкладывают в доллары).
Со справедливым курсом хуже — рубль очень волатилен и правильная точка отсчёта нам неизвестна. Поэтому предположим, что таким курсом будет тот, при котором отклонение кривой расчётного курса от фактического будет минимальным (в среднеквадратичном смысле). А чтобы уменьшить влияние конъюнктурных выбросов, взвесим точки наблюдений: чем дальше фактический курс в некоторый момент времени оказывается от расчётного, тем больше вероятность, что это локальный выброс, и тем меньший вес мы назначим этому моменту времени при расчёте ошибки модели. Будем повторять этот процесс (оценка справедливого курса → построение расчётной кривой → перевзвешивание точек → новая оценка), пока наша оценка справедливого курса не перестанет изменяться.
После нескольких итераций получим следующую динамику расчётного курса и справедливый курс на момент написания статьи примерно 70руб/$ (при варьировании модели, оценка колеблется в довольно узком диапазоне 68–72р/$).
Наибольшая просадка рубля относительно справедливого курса была на пике нефтяных цен в 2008г — примерно 30%, и это было до введения бюджетного правила, достаточно хорошо «отвязывающего» курс от нефтегазовой конъюнктуры. Так что за свои валютные сбережения можете быть спокойны. Когда Россия вновь станет инвестиционно-привлекательной страной, сильно они в рублях не обесценятся.
О паритете покупательной способности и индексе Бигмака
Почти одновременно с этой заметкой вышло обновление от The Economist с их оценками «справедливых» валютных курсов по индексу Бигмака, согласно которому доллар должен стоить примерно 23р.
Прежде всего нужно отметить, что индекс Бигмака — это эрзац паритета покупательной способности т.к. строится по очень ограниченному кругу товаров и услуг, не сказать, что очень релевантному для потребителя. Впрочем, оценка по настоящему ППС не очень далека от этого значения — 26р/$.
Но при каких условиях валютные курсы будут следовать за ППС?
Для этого нужно, чтобы:
- Все экономические блага (включая производственные мощности, недвижимость и человеческий труд) могли доставляться из любой точки мира в любую без ограничений, бесплатно и мгновенно.
- Деньги использовались бы исключительно и только для оплаты за потребительские товары и услуги, но не для накопления капитала хотя бы и ультра-краткосрочного, и не для инвестиций.
Это совершенно нереалистичные условия, и не существует свидетельств, чтобы фактические курсы были скоррелированы с паритетом покупательной способности. В отличие от паритета процентных ставок, с которым связь достаточно жёсткая (хотя и на горизонтах порядка 5 лет) практически у всех мировых валют.
Паритет покупательной способности может использоваться лишь для сопоставления реального благосостояния населения основной массы разных стран, и то очень ограниченно. Человек, привыкший жить на 5K$/мес в США (примерно 90K$/год до налогов), или 3К€/мес в Португалии или Прибалтике, едва ли согласится, что з/п 130Кр/мес в России обеспечивает ему ровно тот же уровень комфорта, хотя именно такой обменный курс диктует нам ППС.